租赁资产证券化创新产品最近频频亮相。近期，两单融资租赁自查证券化的产品在行业内引起极大的关注。由量通租赁有限公司作为发起人、广发证券资产管理（广东）有限公司（“广发资管”）担任计划管理人及推广机构、北京大成律所（匡双礼律师团队）作为全程法律顾问的“广发恒进—南方水泥租赁资产支持专项计划”8月份在深交所超额认购发行成功，募集人民币30亿元，成为目前全国单笔最大的租赁资产证券化项目。在此项目中，有两个亮点，一是募集资金与向承租人支付租赁本金基本实现无缝对接；二是承租人实际融资成本实现了大幅度基准下浮。8月26日，中关村科技租赁有限公司与广发资管、匡双礼律师团队合作的首单资产证券化产品在上交所成功发行。这是国内首支以“科技租赁”为概念的资产支持证券化产品，同时得到资本市场的高度认可，也将为未来科技租赁概念股的面世产生积极、深远的影响。

　　

　　在这些多单租赁资产证券化产品项目中，存在一些常见法律问题及其他热点问题，面对行业的关注，有必要做一个交流和沟通。

　　

　　第一、基础资产问题。适合进入证券化结构的基础资产一般不是实物资产，而是租赁公司未来的租金收入，即租金债权。“租金债权”的转让可能遇到的法律障碍大致有三种情况：

　　

　　租赁行业准入及资质问题，转让“租金债权”是否可能涉及违法经营并导致转让无效？我们知道，SPV（特殊目的载体）是向租赁公司购买租金债权或收益权，不参与融资租赁业务操作，转让/受让的都是金钱利益而不是租赁业务，因此不涉及经营租赁业务的资质问题，这个问题对投资者同样适用。

　　

　　租赁协议或贷款协议禁止租赁公司转让租金债权的情况。可以选择不转让租金债权本身，代而转让以租金债权为基础而创设之权利，比如以租金债权为基础而衍生出来的收益权。此做法的风险是可能被认定为借贷，并且能否出表存在争议。另一种方法是在挑选资产时尽量回避此类被协议禁止转让的债权，但这样做就缩小了基础资产的范围并限制了资产证券化的发展空间。

　　

　　租金债权已经为他人设置担保的情况。一种方法是，可以选择用SPV的证券化收益提前偿债（前提是提前偿债不构成违约），或以证券发行收入购买贷款行认可的租赁资产形成新的租赁债权以替换租赁公司原来为贷款行提供的质押，以此解除租赁公司租金债权上设定的担保。另一种方法是回避挑选此类设置担保义务的债权，但这样做同样会缩小基础资产的范围并限制资产证券化的作用。

　　

　　第二、增值税发票问题。在融资租赁交易过程中，设备出售方向租赁公司开具增值税发票，然后租赁公司向承租方开具增值税发票。证券化交易介入后，租赁公司向SPV转让租金债权之后，相当于在SPV与承租方之间建立了租金收付关系，因而应由SPV向承租方开具增值税发票。但是依据目前税收法律法规，SPV并不具备开出增值税发票的资格。那么在金融业全面推广增值税改革之前，当构建资产池时，为防范上述问题构成的障碍，就需要回避应纳增值税的资产（有形动产），挑选应纳营业税的资产（例如不动产、无形资产），从而解决开具增值税发票的问题。除此之外，实务上还有一些变通方法，但是要从根本上解决此项难题，我们不能仅依赖于个案沟通，还有待于相关税收政策的明文出台。

　　

　　第三、真实转让和破产隔离的解决。在资产证券化的交易结构中需要通过架设适合的SPV来实现投资者与原始所有人之间的风险隔离。这种是双向的、结构性风险，如果不予以隔离，对于投资人来说，一旦资产的原始所有人破产而影响到基础资产，投资人将损失投资收益；而资产原始所有人的风险在于，一旦资产池本身收益未实现，投资人有可能向原始所有人索赔。只有将资产真实转让给SPV才能隔离风险，这样对于投资者来说，SPV作为资产的所有权人，阻断了原始所有权人与资产的联系，即使原始所有人破产，亦不会威胁到已转让资产，成功的将破产风险隔离于项目之外；对于原始资产所有人来说，资产转让给SPV，该资产上所有风险及报酬一并让渡给SPV，即使投资者受到了损失，唯一可能的追索对象就是SPV，因此真实转让阻断了投资者对原始所有人的追诉风险。

　　

　　第四、出表问题。按照金融资产终止确认会计准则，只有当发起人保留了被转移资产所有权上几乎所有的风险和报酬时，才无法实现出表。而在其他情形下，仍可能实现某种程度的出表。其中，当发起人既未转移也未保留几乎所有的风险和报酬但未放弃对基础资产的控制时，会计准则要求按照“继续涉入所转移资产的程度”确认有关金融资产。假设在具体项目中，如果该“继续涉入”产生于一项限额财务担保，发起人通常按照担保限额确认“继续涉入”形成的有关金融资产。也就是说，如果该担保限额占被转移资产的比例较低（例如5%），发起人仍可能实现较大程度的资产出表。

　　

　　第五、资产证券化结构中的SPV模式。在我国现行法律框架下，SPV需要具备两个基本功能，一是财产独立，可实现破产隔离；二是可便捷地发行证券。在我国法律体系下公司不宜作SPV.资产证券化的运作需要SPV能够灵活掌控资本运作的时机，可及时将基础资产证券化后投放市场，而公司须遵循《公司法》及《证券法》对公司发行证券设定的严格条件，这些条件将限制SPV发挥其功能。根据现行的法律法规，可采用的SPV模式主要有信托、有限合伙、基金公司特定客户资产管理计划以及证券公司资产管理计划等，这些模式在一定条件下均可以起到风险隔离的作用，缺陷是他们各自对投资门槛及投资人数都有严格要求，使证券化产品很难成为大众投资对象。

　　

　　第六、担保权的转移。担保权转移的原则是“从随主转”，即租金债权转让后原出租人的在债权上的担保权一并转让。一个非常好的参照物是《最高人民法院关于审理涉及金融资产管理公司收购、管理、处置国有银行不良贷款形成的资产的案件适用法律若干问题的规定》第9条规定：“金融资产管理公司受让有抵押担保的债权后，可以依法取得对债权的抵押权，原抵押权登记继续有效。”从这条规定的立法意图可以看出，在抵押权随主债权转移后，受让人即可依法取得主债权的抵押权，原抵押登记应当继续有效，无需重新办理抵押登记。

　　

　　第七、信用强化。为了吸引更多投资者，改善发行条件，在资产证券化过程中，可以通过内部的结构设计或外部的信用担保等方式，提高证券化产品的信用等级。内部结构设计工具有证券分级、设置利差账户等。采用外部信用担保时需要注意，若存在反担保的情况，真实转让就无法认定，从而无法实现风险隔离。

　　

　　值得一提的是，资产池的超额担保问题，一般来说资产池的总价值超过证券发行的总价值时，可以利用超额价值作为所发行证券的担保，但是根据我国《担保法》第53条、《破产法》第28、31条的相关规定，抵押物在折价或者拍卖、变卖后，超额部分归权利人所有（极端情况下破产管理人行使撤销权，则对投资人损失更大）；超额担保部分在破产时属于破产财产。所以实际上超额担保未必能够实现其加强担保的效果，仅能为投资者提供心理上的安慰。此外，若发起人保留回购义务，亦与真实转让的要求发生冲突，同样影响到风险隔离的效果。

　　

　　作者：匡双礼 潘攀 文章来源：金融时报