2015年下半年以来，发行租赁资产证券化的公司数量与产品规模迅速扩大，成为资产证券化市场最主流的产品之一，截至目前已发行产品138支，发行规模1370多亿元。

　　

　　租赁资产是一种债权类底层资产，其特征与企业贷款较为类似，具有单一底层资产金额较大、基础资产池中资产数量较少、集中度高的特点。目前，租赁资产证券化产品发展迅速且发起人范围最广。但是由于租赁资产不仅来自于由银监会管辖的金融租赁公司，也来自更为广泛的由商务部管辖的融资租赁公司，其底层资产的种类更加多样化、产品设计思路更加活跃，因此在分析具体产品的信用风险和投资价值时，也有更多值得关注的特点。

　　

　　快速发展的融资租赁行业

　　

　　根据商务部2013年发布的《融资租赁企业监督管理办法》，融资租赁业务是指出租人根据承租人对出卖人、租赁物的选择，向出卖人购买租赁物，提供给承租人使用，承租人支付租金的交易活动。在我国从事融资租赁业务的主体包括银监会下辖的金融租赁公司，和商务部下辖的内资融资租赁公司及外资融资租赁公司，三者适用的法律依据分别是2014年银监会发布的《金融租赁公司管理办法》、2013年商务部印发的《融资租赁企业监督管理办法》和2015年商务部修订的《外商投资租赁业管理办法》。尽管三类机构服务的客户、行业、规模稍有差别，但是从事业务的性质与内容是一致的，因此我们在考虑其资产证券化业务时还是将其作为整体来考量。

　　

　　近两年，融资租赁行业作为一种新型的金融产业得到了迅猛的发展。截至2016年3月底，我国融资租赁行业企业数目已达5022家，融资租赁合同余额达45200亿元。

　　

　　具体来看，2016年3月底，金融租赁公司数目达48家，同比增长60%；内资融资租赁公司数目达190家，同比增长25%，外资融资租赁公司数目达4784家，同比增长130%。尽管从数量上看，金融租赁公司占比最少，仅占租赁公司总数的0.96%，但是其业务规模却是最大的。截至2016年3月底，金融租赁公司期末合同余额为17700亿元，占总规模的39.16%。这是由于金融租赁公司股东背景雄厚，资金较为充足，其业务涉及行业主要是飞机、汽车、船舶等行业，因此租赁资产金额也较大。

　　

　　资产证券化融资渠道受青睐

　　

　　2015年9月，国务院办公厅发布《关于促进金融租赁行业健康发展的指导意见》，特别指出，允许符合条件的金融租赁公司通过发行债券和资产证券化等方式多渠道筹措资金。实际上不止是金融租赁公司，更多的融资租赁公司也参与到资产证券化市场中。资产证券化正成为租赁行业青睐的新型的融资渠道。

　　

　　资产证券化最本质的作用是增加租赁公司融资渠道。租赁行业作为资金密集型行业，需要充足的外部融资渠道，传统看租赁企业融资主要依靠银行贷款和股东负债。对于有银行大股东支持的金融租赁公司，融资途径相对通畅，但是对于其他融资租赁公司，单纯依赖银行贷款则可能增加成本、降低资金稳定性。

　　

　　资产证券化可以起到优化报表、盘活资产的作用。此前，商务部《融资租赁企业监督管理办法》曾指出，融资租赁企业的风险资产不得超过净资产总额的10倍；而银监会则规定，金融租赁公司的资本充足率不得低于8%最低监管要求，风险加权资产不得超过资本净额的12.5倍。对于想要进一步盘活资产的租赁公司，可以通过资产证券化的方式优化资产负债表，盘活存量资产。

　　

　　资产证券化可以起到降低融资成本、扩大公司影响力的作用。租赁公司通过资产证券化业务在资本市场融资，可以获得更多的市场认知和认可，特别是资质较好的企业其发行成本不断降低，更代表其公司经营状况、治理能力、盈利能力存在优势，既可以降低融资成本，又能起到一定广告效益。

　　

　　资产证券化为租赁行业的业务模式拓展打开新渠道。除了传统的融资功能，资产证券化目前正成为部分大型租赁公司新的通道业务模式，大型租赁公司以资产证券化为目标，与发起机构共同合作在市场收购合适的租赁资产，实现资金方和资产方的对接，实际上创造了新的“通道”业务模式，同时可以快速做大业务规模。

　　

　　租赁资产证券化市场快速扩大

　　

　　我国最早涉及租赁概念的证券化产品，是2005年联通发行的“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”，但严格意义上并非租赁公司的证券化产品。2006年，远东租赁发行“远东首期租赁资产支持收益专项资产管理计划”，成为我国首单租赁资产证券化产品。

　　

　　2015年下半年以来，发行租赁资产证券化的公司数量与产品规模迅速扩大，成为资产证券化市场最主流的产品之一。2015年，以租赁租金（资产）为基础资产的证券化产品共计71支，发行规模666亿元。2016年上半年，发行规模已达到2015年全年的80%左右。参与资产证券化市场的租赁公司也达到78家，涉及金融租赁、内资租赁、外资租赁企业。远东租赁、汇通信诚、宝信租赁、聚信租赁、先锋租赁、平安租赁、招银金租都发起过多单产品，且产品总规模较大。

　　

　　随着租赁资产证券化市场的不断扩大，产品发行成本有所降低。2015年上半年发行利率中枢在6%～7%的水平，2015年下半年中枢下降到5%～6%，到2016年产品发行利率已下降到4%～5%的水平，甚至出现3%级别的收益率。产品发行成本的快速下降，一方面是随着产品不断被投资者认识，市场所要求的新产品红利有所下降；另一方面，由于产品模式逐步固化，各参与方的中介费用、承销费用也相对减少，进一步促进租赁公司的发行意愿。

　　

　　尽管租赁资产证券化的发展速度很快，但是相比整个租赁市场，实际证券化率并不高，未来有很大的市场发展空间。目前，我国融资租赁行业资产总规模（合同余额）为45200亿元，而租赁资产证券化规模约为1300亿元，资产证券化率仅为3%。此外，目前融资租赁行业期末注册资金总额为17200亿元，行业杠杆率为2.63，如果按照10倍杠杆率计算，租赁行业规模也有很大的发展空间。可见，租赁资产证券化的底层基础资产丰富，有很大的发展空间。

　　

　　租赁资产证券化产品投资要点

　　

　　租赁资产作为基础资产发行的证券化产品是数量最多、规模最大的子类别之一，由于租赁资产债权债务关系清晰，且有租赁物作为底层物权担保，天然具有可证券化的属性。目前交易所发行的租赁证券化产品，有部分产品提供了具有吸引力的价格，在资产价格快速下行的市场中，成为一种可供选择的优质资产。在具体分析时需要关注以下要点：

　　

　　第一，租赁资产证券化产品是一种典型的债权类产品，其分析结构和步骤与企业贷款类证券化产品较为类似，延续底层资产逐一分析、产品结构与内外部增信分析、法律与参与人分析、现金流分析的流程。

　　

　　第二，由于融资租赁企业众多，底层资产的种类繁多，基础资产分析更加复杂，如果基础资产池的分散度高和底层资产影子评级水平高，则资产更为安全，一些内部增信手段可以较好地起到提高增信的效果。

　　

　　第三，对于集中度非常高，底层资产集中在少数承租人和租赁项目的产品，优先/劣后增信和其他内部增信的效果大幅减弱，如底层资产信用资质一般，则需引入外部增信措施，此时产品最终信用水平不超过最高外部担保。

　　

　　第四，由于租赁资产证券化产品的市场供给较多，是投资者可以选择的重要标的之一，值得大家系统关注。此外，租赁资产证券化产品多数有优先B级档证券，在满足分散度高或外部担保效力强的条件下，实际隐含资产安全边际会高于评级公司给出的评级水平，并能够提供相对较优的票面利率，有相关经验的投资者可以重点关注，作为打底资产为投资组合增强收益。

　　

　　作者： 屈庆 华创证券固定收益组组长、首席分析师 文章来源：中国经济导报

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